一级市场股权投资的围城内外
admin888
|因工作的需要，常在东莞和深圳之间，接触到投资人和管理人时，略有观察，从股权投资基金管理人的角度，有些见闻和感想，分享如下：
机构投资人和个人投资人都很受伤
S镇区产业发达，在东莞各镇街中，财政实力不错。该镇区前些年设立了引导基金，并通过评审，投了几只子基金。偶然的机会，与引导基金管理主体相关人员聊起来，一直摇头，表示引导基金并没有达到预想的效果。设立初衷是希望投向子基金，并要求子基金有相当一部分投向东莞企业，或投资后将企业引入该区。但引导基金投放后，子基金依然按照以往投资偏好进行项目筛选，并没有结合当地发展产业的诉求制定投资策略，双方耗费了许多时间成本，但最终并没有落地产业产生实际效益。
东莞的第一个真正的高档商品房别墅小区位于东城区，竣工于1996年，叫做新世界花园。住在这里的人，大多是90年代末就已经有了稳定生意体系的商人，行业横跨零售、消费、制造、贸易等等。一次和好友在新世界花园外围的酒馆小酌，遇到了Q先生。几杯酒下肚，确认了我是本地人，甚至还和他有些共同的朋友，这才打开了话匣子：Q先生从事家具行业，早年有些积累，但实业显然越来越难做，于是会尝试做些投资，以往买的都是信托产品，后来他的信托理财经理J先生到了一家深圳的私募，该私募听起来很高大上，还打着前海的名号。募集时，推介的很暧昧，Q先生以为还是跟信托相关的产品，以为是投向二级市场股票的，直到净值剩下0.15，才发现这是一款投向股指期货的私募基金产品。Q先生对我说：“东莞是藏富于民的，但东莞人是不认机构，只认人，我因为相信人所以买的产品，现在跟之前说的货不对板，J先生要负责任，尽管我知道，可能他也是无辜的，不清楚到底投了什么，可是你要知道，我们做实业的，赚这几百万有多难。” 我在一旁听着，什么也说不出来，心里五味杂陈。像J先生这样的东莞人，特别是在本地金融机构做理财经理的，基本都收到过一线城市私募基金的募集岗位offer，给的头衔非常高大上，上来直接叫合伙人，固定薪酬动辄百万，要求在东莞这个富庶的城市为基金募资。但实际上，私募基金只是给予募资人员成体系的营销话术，募集人员无从得知项目本身客观的风险和收益特征，也并不会甄别是否适合自己手上的投资人。在我看来，这些付给他们的薪酬，实际上，是在买断他们在当地的信用。一旦项目出了问题，以当地人的意识形态，他们或许会真的用自己的财富去填补投资人的亏损。
一级市场股权财务投资究竟是否适合个人投资者
这个问题我想了2年，写出来不知道会不会拉仇恨，毕竟个人投资者到现在还依然是很多机构的资金主力。先声明一下，这里所指的个人投资者，指的是以购买各类资产管理人发行的产品作为主要货币财富增值手段的个人投资者，不包括具备投资专业知识自己直投具体资产的人。
不知道从什么时候开始，大家就慢慢被植入了人生致富靠股权的思想，于是担惊受怕，怕错过这个“一夜暴富”的机会，也怕投进去血本无归，不知道投什么。没错，按照现代金融学资产配置和投资组合理论，在财富管理中，的确是应该在不同风险和收益特征的资产之间做配置，一级市场的股权，当然也是资产的类别之一。然而，需要注意的是，这里说的是配置，换句话说：是让你配置，没人让你all in。配置至少包含两层意思：1 投什么；2.投多少。第一个问题不用探讨了，我们在这里探讨的就是一级市场股权财务投资（这个状语名词里面的每一个状语，都是有特殊含义的，为了防止非本行业的朋友头晕，此处不展开了，大白话的理解就是平时我们在市面上见过的私募股权投资就对了），要注意的一点是，这种投资的不确定性非常高，毕竟一门生意到底能不能成功，影响的因素实在太多，哪个企业家不是战战兢兢九死一生跑出来的？第二个问题，就比较有讨论意义了。我学的CFA课程里，如果没记错的话（6年前考的。。。请原谅我不是特别记得具体数字了），即使是风险偏好很激进的中产家庭，权益类的投资也不应该超过60%，这60%指的是流通的股票和不流通的一级市场股权总和。而再具体到一级市场股权财务投资，即使是超高净值且有金融从业背景的个人客户，也不大可能会超过15-20%的极限。用大白话讲，就算你超级无敌有钱而且很能承受风险，一级市场股权财务投资占所有可以拿来投资的钱的比重，都不建议超过15-20%。按照私募股权投资认购起点100万来算，假如你一共有1000万拿来投资，那大概你可以买个100-200万的私募股权投资。假如你总共只有100-200万做投资，那可能放在银行信托之类的持牌金融机构赚个5-10%的年化收益会是一个比较妥当的做法。
判断一个产品是否适合个人投资者投资，还有一个非常重要的考量：投资期限。一级市场股权财务投资的盈利逻辑是：在企业成长过程中投资，并作为股东分享其成长过程中反映在股权上的增值。做实业的人大概知道，一门生意，要稳定下来，并增长起来，需要多长的时间。连报个IPO都要看3年的报表呢，再加上前前后后买入卖出所需要的时间，要是真做一级市场股权财务投资，怎么也得要个4-5年吧。如果没有这个心里准备，希望每隔1-2年能看到钱回到账上一次，那可能就算是有1000万以上的可投资的财富，也还是不要买一级市场股权财务投资的产品了，不如买点流动性好的股票型基金。
总结一下，我觉得现在市面上现有的很多个人投资者或许只适合投资风险可控的固定收益产品，不适合购买一级股权市场财务投资产品。但极少数满足：
1. 有足够多的可投资资产，且配置到一级市场股权的只是一小部分；
2. 可以接受5年或者更长的投资周期；
3. 理解该投资不确定性高；
这三点的个人投资者，是适合配置一级市场股权财务投资产品的。
那些只投一个项目的“专项基金“
有一个在美国长大的台湾大哥问我：我不太理解啊，为什么有这么多只投一个项目的基金呢？那基金管理人存在有什么意义，我自己也可以去投啊，干嘛通过基金。
这个问题其实我也想了很久。我接触过的只投一个项目的基金，一般无非有两种原因：
1. 几个投资人主观意愿都看好某项目，但钱不够，需要一个合适的载体把钱凑在一块儿，作为单一投资主体，投向标的公司的股权；
2. 管理人资质不够，无法单凭投资逻辑和储备项目池说服投资人把钱投向不特定标的的基金。
这两种原因最大的共同点就是：这笔投资的决策更多是基于投资人对该项目本身的判断和认可，跟基金管理人的管理水平关系不大。那么问题来了，这种专项基金，管理人是否还应该按照惯例收2%/年的固定管理费？要知道，国内被动型的股票投资公募基金的管理费率可是0.5%噢。再来对比一线创投投资多个项目的基金，假设投了10个项目，管理成本相应就会比投1个项目增加数倍，包括：花费人力资源做底层行业调研，看项目，筛项目，上投决会；每个项目聘请第三方律师和会计做尽调；参加被投企业股东大会，投后跟踪管理；聘请独立专家顾问（如有需要）；逐个项目安排退出渠道等等，但依旧是收取2%/年管理费。
有一点不得不再提：风险。不知道是不是我想的太严重，但总感觉随着一级市场股权投资越来越为大家所熟知，说起来人人都知道股权投资有风险，但这风险却变得有些像个灰犀牛，毕竟，大家每天都能看到资本市场造就得一个又一个神话，也愿意为高收益的可能性，选择忘记某些不太让人愉悦的因素。每次谈起一级市场投资逻辑，我的拍档/领导常用到一个词：确定性。我很喜欢这个视角。我听过很多人的观点，认为一级市场股权投资机构的核心竞争力，是对未来的判断和标的的筛选。我同意一半：好的股权投资，自然需要通过深度研究，对现在或未来的价值做出一些判断，但我不相信有人能够预测未来，专业基金管理人存在的意义，不是做金手指，挑到好的项目，坐等升值，而是找到有潜力的项目，并通过产业整合，资源护航，资本对接，提高项目成功的概率，从而提升投资的确定性。扯远了，拉回来，重点是：天下没有“一定能赚钱”的投资，只有确定性相对高或者相对低的投资，“血本无归”是每一笔一级市场股权投资投出去之前就应该评估过的极端情况，而这种极端情况在单一股权项目基金上发生的可能性高于多项目基金。
总结一下，假如是投资人主观意愿看好某一级市场股权投资项目，需要私募基金发产品作为资金集合的合法通道，那么“专项基金”无可厚非，费率你情我愿，高兴就好。假如是管理人主动向投资人推介单一项目的一级市场股权投资基金，那么有几点前提是需要确定的：
1. 投资人知晓：投资单一的股权项目，相比多个项目，盈利或亏损的波动性更大；
2. 投资人有足够的经济能力可以承受极端情况，而不是拿着很大一部分身家来押宝。
募资和投资的关系
募资这件事情，被各家私募基金公司视为性命攸关的大事，尤其是在市场流动性不充裕的年份。很多私募基金不惜花重金，“不管你用什么方式，只要能搞到钱，报酬不成问题”，而投资则被很多非业内人士认为是私募基金行业“最舒服“的岗位，只管把大量的钱往外投就可以了。我甚至听到过一位私募基金的操盘人说过：“投资有什么难的，只要有钱，谁还不会往外投啊”。听起来，募资人员就应该是八面玲珑社会人，八仙过海各显神通，把钱给拉回来，而且好像现在的市场现状也确实如此。但现状是这样就一定合理吗？难道近两年的金融风险释放还不足以说明，这样的运转方式，有些不对劲吗？难道引导基金和个人投资者纷纷感到很受伤的案例是巧合，都怪市场不好吗？
在我看来，募资这件事，不是“求人要钱“，而是：在基金管理人已经具备管理能力的前提下，匹配合适的投资人，向他们展现这样的管理能力并说明为什么该产品的风险收益特征符合投资人需求，从而使他们投资该产品。我给募资下的定义，有几个关键词：
1、具备管理能力：包括行业投研，标的储备，产业资源，投资逻辑，退出途径，收益/风险评估；
2、匹配合适的投资人：每个投资人对每笔投资都会有期望值，这个期望值最起码有收益率和投资期限这两个维度。个人投资者以收益为导向，保险资金需要长期限稳定现金流，上市公司投资看重产业协同，而政府引导基金的目标在于引导产业落地，发展当地经济，为此甚至可以将超额收益让渡给社会投资者。现实中，其实很难有一只基金产品，同时满足所有人的要求，这时候，必须有所取舍，不能谁给钱都要；
3、向他们展现管理能力和风险收益特征：对基金产品本身有到位的了解，并有效表达。
以上3个环节，只有第3个环节是募资人员的工作具体内容，这项工作自然需要营销技巧，但大体逻辑必须真实且中肯。要做到对基金产品本身有到位的了解，这并不容易，要求IR本身有足够扎实的金融知识，对经济政治时局有广泛涉猎，还需要对基金所投产业有深入理解，熟悉每一个拟投项目，且精准了解自己面对的投资人需求。尤其是在面对机构投资人的时候，银行、保险、券商、保险、政府财政，哪个不是身经百战的一等一人才？万一问个问题答不上来，怎么好意思接下去让人家出钱投你的基金？
其实再仔细看看募资的这几个环节，其实都是糅合了募、投、管、退所有部门，无法割裂来看的。好的IR能够将信心传递给投资人，可这信心，归根结底，不仅仅是高管从业经历、历史管理业绩等等写在PPT里的数字，而是来自于基金管理团队作为一个整体，战略、研究、投资、投后等等各个部门齐心协力得来的一份安心。
近来金融行业的负面新闻不断，作为从业人员之一，痛心之余，也深切意识到，这是一场关系到前中后台每一位业内人士的变革。所以写下我的所见所思，与友人共勉。也许是时候放慢脚步了，忘记一日千里的时代，善待每天的工作，多一些思考和责任。
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以上就是一级市场股权投资的围城内外的内容，需要说明的是一级市场投资的风险更高。